La gradual pérdida de poder del dólar estadounidense y sus efectos en la economía global

Los indicadores de un dólar estructuralmente más débil

Más allá de las fluctuaciones a corto plazo que dominan los titulares financieros, varios indicadores fundamentales apuntan hacia un debilitamiento estructural del dólar estadounidense que se ha desarrollado durante las últimas dos décadas.

El Índice del Dólar Ponderado por Comercio a Largo Plazo, que mide el valor del dólar frente a una amplia canasta de monedas ajustada por flujos comerciales, muestra una tendencia descendente desde principios de los 2000. Aunque ha habido periodos de fortaleza cíclica, cada pico subsiguiente ha sido relativamente más bajo, y cada valle más profundo, formando un patrón de deterioro gradual.

Particularmente revelador ha sido el comportamiento del dólar contra monedas de mercados emergentes. Mientras que históricamente el dólar tendía a fortalecerse significativamente durante periodos de turbulencia económica global (reflejando su estatus de refugio seguro), este efecto ha disminuido notablemente. Durante la reciente pandemia, por ejemplo, el dólar experimentó un fortalecimiento inicial mucho más modesto y de menor duración que en crisis anteriores.

El poder adquisitivo interno del dólar también ha sufrido una erosión significativa. Según datos de la Reserva Federal, el poder adquisitivo de un dólar de 1990 equivale a aproximadamente 47 centavos en 2024. Aunque la inflación afecta a todas las monedas, la tasa de erosión del poder adquisitivo del dólar ha superado a la de varias otras monedas principales como el franco suizo, el yen japonés (hasta recientemente) y el dólar singapurense.

Un indicador técnico pero altamente significativo ha sido el costo de asegurar contra la depreciación del dólar en los mercados de derivados. Las primas de los contratos de cobertura a largo plazo para el dólar frente a una canasta de monedas han aumentado gradualmente, indicando que los mercados financieros asignan una probabilidad creciente a su depreciación futura.

Finalmente, el diferencial de tipos de interés real (tipos nominales menos inflación) entre Estados Unidos y otras economías avanzadas ha tendido a reducirse a largo plazo. Este diferencial, un determinante clave del valor de la moneda, sugiere presiones estructurales a la baja sobre el dólar que solo temporalmente se han visto contrarrestadas por políticas monetarias divergentes.

Las causas fundamentales del debilitamiento

El gradual debilitamiento del dólar no es accidental ni cíclico, sino que refleja desafíos económicos estructurales profundos que enfrenta Estados Unidos.

Los persistentes "déficits gemelos" —fiscal y comercial— representan quizás el factor más significativo. El déficit presupuestario federal de Estados Unidos ha superado consistentemente el 3% del PIB durante la mayor parte de las últimas dos décadas, elevándose hasta el 12% durante la pandemia. Paralelamente, el déficit en cuenta corriente ha promediado aproximadamente el 3% del PIB anualmente, indicando que Estados Unidos consume más de lo que produce, dependiendo del financiamiento extranjero para compensar la diferencia.

Históricamente, cuando países mantienen déficits gemelos significativos durante periodos prolongados, sus monedas eventualmente se deprecian. Como señaló el economista Barry Eichengreen: "La historia económica no conoce ejemplos de países que hayan mantenido déficits gemelos de esta magnitud indefinidamente sin experimentar ajustes significativos en sus tipos de cambio".

La acumulación de deuda pública estadounidense, que ha superado los 34 billones de dólares (más del 130% del PIB), también ejerce presión a largo plazo sobre el dólar. Cuando la deuda de un país crece significativamente, los inversores internacionales típicamente comienzan a exigir primas adicionales para compensar el mayor riesgo percibido, lo que puede manifestarse como presión a la baja sobre la moneda.

Las políticas monetarias no convencionales implementadas por la Reserva Federal desde la crisis financiera de 2008 han contribuido adicionalmente. La expansión masiva del balance de la Fed a través de programas de compra de activos ("quantitative easing") ha aumentado significativamente la oferta de dólares en circulación global. Aunque estas políticas fueron necesarias para estabilizar los mercados durante periodos de crisis, su persistencia ha tenido efectos secundarios en la valoración a largo plazo del dólar.

La pérdida gradual de competitividad relativa de la economía estadounidense en sectores manufactureros clave también ha afectado la percepción del dólar. Durante décadas, Estados Unidos ha experimentado una desindustrialización parcial, con la participación de la manufactura en el PIB disminuyendo del 23% en 1970 a aproximadamente el 11% actualmente. Esta erosión de la base productiva nacional contribuye a los déficits comerciales crónicos que debilitan estructuralmente la moneda.

Finalmente, la creciente polarización política y la disfunción institucional en Washington han reducido la confianza global en la estabilidad a largo plazo de las políticas económicas estadounidenses. Los repetidos enfrentamientos sobre el techo de la deuda, los cierres gubernamentales y la incapacidad para implementar reformas estructurales necesarias han elevado la percepción de riesgo asociado con los activos denominados en dólares.

La diversificación gradual de las reservas internacionales

Una señal reveladora del debilitamiento estructural del dólar ha sido la tendencia de bancos centrales globales a diversificar gradualmente sus reservas internacionales, reduciendo la proporción mantenida en dólares estadounidenses.

Según datos del Fondo Monetario Internacional, la participación del dólar en las reservas oficiales globales ha disminuido del 71% en 1999 al 59% a finales de 2023. Esta disminución no ha sido abrupta sino constante y gradual, reflejando un cambio estratégico más que reacciones a eventos específicos.

China, el mayor tenedor extranjero de activos estadounidenses, ha reducido significativamente sus tenencias de bonos del Tesoro de EE.UU., pasando de un pico de 1,3 billones de dólares en 2013 a aproximadamente 770 mil millones actualmente. Esta reducción del 40% refleja una estrategia deliberada de diversificación que incluye aumentos en tenencias de oro, euros, yenes y otras monedas.

Rusia ha implementado la estrategia de desdolarización más agresiva, reduciendo la proporción de dólares en sus reservas del 40% en 2017 a menos del 10% actualmente, mientras aumentaba significativamente sus tenencias de oro y yuan. Aunque inicialmente motivada por consideraciones geopolíticas tras las sanciones occidentales, esta política ahora es citada como modelo por varios otros bancos centrales.

Incluso aliados tradicionales de EE.UU. como Japón, Corea del Sur y algunos países europeos han reducido marginalmente la proporción de dólares en sus reservas. El Banco Central Europeo aumentó su asignación de yuanes del 0% en 2018 al 2,03% en 2023, mientras que el Banco de Japón mantiene aproximadamente el 5% de sus reservas en yuanes actualmente.

El oro ha experimentado un renacimiento como activo de reserva, con bancos centrales globales adquiriendo cantidades récord en los últimos cinco años. En 2022 y 2023, las compras oficiales de oro superaron las 1.000 toneladas anuales, los niveles más altos desde 1967. Esta tendencia refleja un deseo de diversificación fuera de todas las monedas fiduciarias, pero afecta desproporcionadamente al dólar dado su papel dominante.

Rasheed Mohammed, exdirector de gestión de reservas en el Banco Central de los Emiratos Árabes Unidos, describe este proceso como "una desdolarización gradual y cautelosa, no un abandono del dólar. Los bancos centrales están simplemente reduciendo su sobredependencia histórica del dólar estadounidense, reconociendo las vulnerabilidades que una concentración excesiva en cualquier moneda representa".

El surgimiento de alternativas monetarias

El debilitamiento relativo del dólar coincide con y es parcialmente causado por el fortalecimiento gradual de alternativas monetarias, tanto tradicionales como emergentes.

El euro, a pesar de sus propios desafíos, ha establecido una presencia significativa en el comercio y las finanzas internacionales. Representa aproximadamente el 21% de las reservas oficiales globales, es utilizado en alrededor del 40% de los pagos internacionales según SWIFT, y denominación un 25% de la deuda global. La reciente emisión de eurobonos comunes respaldados por la UE como parte del fondo de recuperación Next Generation EU ha fortalecido su atractivo como activo de reserva.

El yuan chino, aunque comenzando desde una base mucho más baja, ha experimentado el crecimiento más rápido en adopción internacional. Su inclusión en la cesta de Derechos Especiales de Giro del FMI en 2016 marcó un hito importante. China ha establecido acuerdos de swap de moneda con más de 40 bancos centrales y ha promovido activamente el uso del yuan en el comercio a través de la Iniciativa de la Franja y la Ruta. Según SWIFT, la participación del yuan en los pagos internacionales ha aumentado del 1,7% en 2018 al 4,4% a finales de 2023.

Los acuerdos comerciales bilaterales en monedas locales han proliferado, reduciendo la dependencia del dólar como intermediario. Brasil y China implementaron en 2023 un sistema para comerciar directamente en reales y yuanes. India ha establecido mecanismos similares con múltiples socios comerciales, incluidos Rusia, Emiratos Árabes Unidos y varios países del sudeste asiático. Estos acuerdos, aunque individualmente modestos, colectivamente representan una erosión gradual del papel del dólar en el comercio global.

Las monedas digitales y la tecnología blockchain están facilitando nuevos sistemas de pago que potencialmente podrían reducir la dependencia del sistema financiero centrado en el dólar. Las monedas digitales de banco central (CBDC) están en desarrollo en más de 130 países, con China a la vanguardia con su yuan digital. Aunque las implicaciones completas de estas tecnologías aún se están desarrollando, podrían eventualmente facilitar sistemas de liquidación internacional que dependan menos de los bancos corresponsales estadounidenses y del sistema SWIFT.

El oro también ha reemerged como un componente significativo del sistema monetario internacional. Además de las compras de bancos centrales mencionadas anteriormente, varios países están explorando instrumentos financieros respaldados por oro. Los Emiratos Árabes Unidos lanzaron un bono soberano denominado en dirham respaldado por oro en 2023, mientras que Rusia ha introducido cuentas de ahorro denominadas en gramos de oro para ciudadanos.

"Estamos presenciando no una revolución sino una evolución gradual hacia un sistema monetario más diversificado", explica Ousmène Mandeng, exejecutivo del FMI. "El dólar no será reemplazado por una única alternativa, sino que compartirá progresivamente su papel dominante con una canasta de otras monedas y posiblemente nuevas formas de dinero".

Implicaciones económicas y financieras

El debilitamiento estructural del dólar no es simplemente un fenómeno técnico financiero; tiene amplias implicaciones económicas tanto para Estados Unidos como para la economía global.

Para la economía estadounidense, un dólar más débil presenta un panorama mixto. Por el lado positivo, mejora la competitividad de las exportaciones estadounidenses y reduce el déficit comercial. Empresas manufactureras y agrícolas estadounidenses generalmente se benefician, ya que sus productos se vuelven relativamente más baratos en mercados internacionales. El turismo entrante también recibe un impulso, con visitantes internacionales encontrando que su poder adquisitivo se estira más lejos.

Sin embargo, los consumidores estadounidenses enfrentan consecuencias negativas, particularmente a través de precios más altos para bienes importados. Dado que Estados Unidos importa aproximadamente el 15% de su PIB, incluyendo grandes cantidades de bienes de consumo y componentes de producción, un dólar más débil ejerce presión alcista sobre la inflación doméstica. Esto puede erosionar el poder adquisitivo de los hogares, particularmente aquellos con ingresos fijos o más bajos.

Para inversores, las implicaciones son complejas. Un dólar más débil típicamente beneficia a las empresas multinacionales estadounidenses, ya que incrementa el valor en dólares de sus ganancias extranjeras cuando se repatrian. El mercado de valores estadounidense a menudo muestra una correlación negativa con el valor del dólar, con el S&P 500 frecuentemente subiendo cuando el dólar se debilita. Sin embargo, los bonos del Tesoro y otros valores de renta fija denominados en dólares pueden volverse menos atractivos para inversores internacionales, potencialmente presionando al alza los rendimientos y aumentando los costos de endeudamiento.

En los mercados emergentes, los efectos son igualmente variados. Tradicionalmente, un dólar más débil ha sido positivo para estos países, especialmente aquellos con deuda significativa denominada en dólares. La reducción en la carga efectiva de esta deuda puede liberar recursos para inversión y gasto social. Además, los exportadores de materias primas frecuentemente se benefician, ya que muchas materias primas están cotizadas en dólares y tienden a subir de precio (en términos de dólares) cuando la moneda estadounidense se debilita.

Sin embargo, la adaptación a un sistema monetario internacional menos centrado en el dólar también presenta desafíos. Se espera que la volatilidad cambiaria aumente durante la transición, complicando la planificación de negocios y gubernamental. Los costos de transacción podrían incrementarse temporalmente mientras los mercados desarrollan liquidez en pares de divisas alternativos.

"El desacoplamiento del sistema del dólar será desigual y a veces volátil", advierte Carmen Reinhart, ex economista jefe del Banco Mundial. "Esperamos ver una fragmentación regional creciente, donde diferentes áreas geográficas gravitan hacia diferentes monedas dominantes o canastas de monedas para el comercio y las finanzas".

Perspectivas futuras

¿Qué podemos esperar para el futuro del dólar y el sistema monetario internacional? Los economistas y analistas financieros identifican varios escenarios probables:

Erosión gradual continuada: El escenario más ampliamente anticipado es una continuación de la tendencia actual—un debilitamiento lento pero persistente de la posición relativa del dólar. En este escenario, la participación del dólar en las reservas internacionales podría disminuir al 40-45% en la próxima década, mientras que su uso en pagos internacionales y denominación de comercio podría reducirse a aproximadamente 50%. El dólar seguiría siendo la moneda individual más importante, pero en un sistema mucho más multipolar.

Fragmentación regional acelerada: Un escenario alternativo involucra una aceleración de la tendencia hacia bloques monetarios regionales. En Asia, el yuan podría establecerse como moneda dominante para comercio intrarregional; en Europa y partes de África, el euro podría fortalecer su posición; mientras el dólar podría mantener predominancia en las Américas. Esta configuración resultaría en un sistema internacional más fragmentado con mayores costos de transacción entre regiones pero potencialmente mayor estabilidad dentro de ellas.

Innovación monetaria disruptiva: Algunos análisis sugieren que innovaciones tecnológicas como CBDCs multinacionales, sistemas de liquidación basados en blockchain, o nuevos mecanismos de pago podrían alterar más rápidamente el panorama monetario. Los esfuerzos de los BRICS para desarrollar un sistema de pagos alternativo o una unidad de cuenta común representan un ejemplo de tales iniciativas, aunque su implementación efectiva enfrenta considerables desafíos técnicos y políticos.

Revigorización del dólar: No puede descartarse completamente un escenario donde el dólar revierta su trayectoria descendente a largo plazo. Esto podría ocurrir si Estados Unidos implementa reformas estructurales significativas que aborden sus déficits gemelos y problemas de competitividad, o si competidores potenciales como el euro o el yuan enfrentan crisis de confianza. La profundidad de los mercados financieros estadounidenses y su marco institucional relativamente sólido continúan proporcionando ventajas significativas.

Los factores que probablemente determinarán cuál de estos escenarios predomina incluyen: la trayectoria fiscal de Estados Unidos; la estabilidad política y social estadounidense; el progreso de China en reformas financieras y apertura de su cuenta de capital; la capacidad de Europa para profundizar su integración económica y financiera; y avances tecnológicos en sistemas de pago y finanzas digitales.

El destacado economista Nouriel Roubini sugiere que "nos dirigimos hacia un sistema bipolar o tripolar a mediano plazo, con el dólar, el euro y el yuan compartiendo protagonismo, aunque con diferentes fortalezas en diferentes funciones monetarias. El dólar puede seguir dominando como reserva de valor mientras pierde terreno como medio de intercambio".

Para gobiernos, empresas e inversores, la estrategia prudente parece ser prepararse para un entorno de mayor diversidad monetaria y potencialmente mayor volatilidad durante la transición. Esto podría implicar diversificación de tenencias de divisas, desarrollo de capacidades para operar en múltiples entornos monetarios, y atención cercana a los riesgos y oportunidades que presenta este cambio fundamental en el sistema financiero internacional.

Conclusión

El dólar estadounidense, durante décadas el indiscutible rey del sistema monetario internacional, está experimentando un desafío gradual pero significativo a su supremacía. Este cambio no representa un colapso o crisis inminente, sino una transición estructural hacia un sistema más diversificado y multipolar.

Las fuerzas fundamentales erosionando el dominio del dólar—déficits persistentes, acumulación de deuda, pérdida relativa de competitividad económica y el ascenso de alternativas viables—son tendencias a largo plazo que trascienden ciclos económicos o administraciones políticas específicas. La dirección de estos cambios parece clara, aunque el ritmo y la forma exacta que tomarán siguen siendo inciertas.

Para Estados Unidos, esta transición presenta tanto desafíos como oportunidades. La pérdida gradual del "privilegio exorbitante" asociado con emitir la moneda de reserva dominante impondrá mayor disciplina fiscal y monetaria. Simultáneamente, un dólar más competitivo podría ayudar a reequilibrar la economía estadounidense hacia mayor producción y menos consumo basado en deuda.

Para el sistema global, un orden monetario más diversificado podría ofrecer mayor resiliencia y representación más equitativa, pero también mayor complejidad y potencialmente nuevas formas de inestabilidad durante la transición. Los países, empresas e inversores que mejor entiendan y se adapten a estas tendencias cambiantes estarán mejor posicionados para navegar el nuevo paisaje monetario que está emergiendo.

Como observó el historiador económico Charles Kindleberger, los sistemas monetarios internacionales tienden a reflejar las realidades geopolíticas y económicas de su tiempo. El declive relativo del dólar puede verse como parte de un reajuste más amplio hacia un mundo con múltiples centros de poder económico y político. Este proceso no necesariamente implica conflicto o crisis, pero sí requiere adaptación y reevaluación de supuestos arraigados sobre cómo funciona el sistema económico global.

La era del dólar no está terminando abruptamente, pero estamos presenciando su gradual transformación. El resultado no será el fin del dólar como moneda internacional importante, sino su evolución hacia un papel más proporcionado con el peso relativo de Estados Unidos en una economía mundial cada vez más multipolar.